Decisión de diversificación y decisión de Spin-off. Ciclos de expansión y ciclos de enfoque: Analisis retrospectivo de las evidencias del caso Bavaria
| Autor | Hernan Herrera-Eceheverri |
| Páginas | 228-260 |
ARTÍCULOS
Universidad & Empresa, Bogotá, Colombia 21(36): 228-260, enero-junio de 2019
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Decisiones de diversicación
y spin off. Ciclos de
expansión y ciclos
de enfoque: Analisis
retrospectivo de las
evidencias del caso Bavaria
Hernán Herrera-Echeverri*
Fecha de recibido: 4 de abril 2018
Fecha de aprobado: 16 de julio de 2018
Para citar: Herrera-Echeverri, H. (2019). Decisión de diversificación y decisión de spin off.
Ciclos de expansión y ciclos de enfoque: Análisis retrospectivo de las evidencias
del caso Bavaria. Universidad & Empresa, 21(36), 228-260.
doi: http://dx.doi.org/10.12804/revistas.urosario.edu.co/empresa/a.6649
* Profesor asociado, Departamento de Finanzas, Escuela de Economia y nanzas Universidad EAFIT.
Correo electrónico: hherrer2@eat.edu.co
229 Universidad & Empresa, Bogotá, Colombia 21(36): 228-260, enero-junio de 2019
Herrera-Echeverri, H.
Resumen
Esta propuesta utiliza el caso del Antigüo Grupo Empresarial Bavaria para analizar tres aspectos relacionados con la diversifi-
cación no relacionada y el proceso de spin off de las firmas. Primero se establece que las empresas con unidades de negocio
caracterizadas por excesos de liquidez, se diversifican de manera no relacionada, debido a que la existencia de un mercado
interno de capitales les permite derribar sus restricciones de financiación e incrementar la rentabilidad corporativa. Segundo, se
demuestra que la decisión de diversificación de un gerente corporativo es inversamente proporcional a la magnitud del costo
esperado por la dilución de esfuerzo del gerente de la nueva unidad de negocio. Finalmente, se muestra cómo la diversificación
no relacionada presenta un límite en su contribución al incremento de la rentabilidad corporativa, en cuyo caso se puede
inducir la decisión de realizar un spin off para delimitar, especializar y mejorar la calidad de las decisiones de asignación de re-
cursos. Se concluye que lo anterior puede explicar por qué en algunos grupos económicos se observan ciclos de diversificación
y ciclos de enfoque. Cuando el grupo económico desea incrementar la rentabilidad inicia su proceso de diversificación; una
vez llega al umbral que hace que la probabilidad de acierto en sus decisiones de inversión se reduzca, empieza nuevamente
su proceso de enfoque, realizando separación de sus unidades no relacionadas. Este ciclo se puede repetir en el desarrollo
histórico de un grupo empresarial.
Palabras clave: grupos empresariales, diversificación no relacionada, escisiones, mercados internos de capital.
Diversication Decision and Spin-Off Decision. Expansion Cycles and
Focus Cycles: Retrospective Analysis of Evidence in the Bavaria Case
Abstract
This proposal uses the case of Grupo Empresarial Bavaria to analyze three aspects of the unrelated diversification and the spin off
process. First, it is established that firms with business units characterized by cash excess, start unrelated diversification processes,
because internal capital market allows them to bring down their funding constraints and increase corporate profitability. Second,
we demonstrate that the diversification decision of a corporate manager is inversely proportional to the magnitude of the expected
cost by the effort dilution of the manager of the new business unit. And finally, it is shown that unrelated diversification has a
limit on their contribution to increased corporate profitability, in which case it may induce the decision to spin off for delimit,
specialize and improve the quality of allocation decisions resources. This explains why some corporative groups present focus
cycles and diversification cycles. When the economic group wants to increase the profitability starts a diversification process, once
the threshold is overtaken, the probability of success in their investment decisions is reduced, then the focus process begins again
by separating unrelated units. This cycle can be repeated in the historical development of a business group.
Keywords: Business groups, unrelated diversification, scission, internal capital markets.
Decisão de diversicação e decisão de Spin-off. Ciclos de expansão e
ciclos de enfoque: Análise retrospetiva das evidências do caso Bavaria
Resumo
Esta proposta utiliza o caso do Antigo Grupo Empresarial Bavaria para analisar três aspetos relacionados com a diversificação não
relacionada e o processo de spin off das empresas. Primeiro se estabelece que as empresas com unidades de negócio caracterizadas
por excessos de liquidez, se diversificam de maneira não relacionada, devido a que a existência de um mercado interno de capitais,
lhes permite derribar suas restrições de financiamento e incrementar a rentabilidade corporativa. Segundo, se demonstra que a
decisão de diversificação de um gerente corporativo é inversamente proporcional a magnitude do custo esperado pela diluição de
esforço do gerente da nova unidade de negócio. E finalmente, se mostra como a diversificação não relacionada apresenta um limite
em sua contribuição ao incremento da rentabilidade corporativa, em cujo caso se pode induzir a decisão de realizar um spin off,
para delimitar, especializar e melhorar a qualidade das decisões de assinação de recursos. Conclui-se que o anterior pode explicar
porque em alguns grupos econômicos se observam ciclos de diversificação e ciclos de enfoque. Quando o grupo econômico deseja
incrementar a rentabilidade inicia seu processo de diversificação, uma vez chega ao umbral que faz que a probabilidade de acerto em
suas decisões de investimento se reduza, então começa novamente seu processo de enfoque, realizando separação de suas unidades
não relacionadas. Este ciclo se pode repetir no desenvolvimento histórico de um grupo empresarial.
Palavras-chave: grupos empresariais, diversificação não relacionada, cisões, mercados internos de capital.
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Decisiones de diversicación y spin off. Ciclos de expansión y ciclos de enfoque: Analisis retrospectivo de las evidencias del caso Bavaria
Introducción
Muchos argumentos se han desarrollado en contra de la diversificación no relaciona-
da.1 Costos por errores potenciales en la localización de recursos (Meyers, Milgron &
Roberts, 1992; Ramaswamy, Purkayastha & Petitt, 2017), mecanismos más costosos para
controlar el desempeño y sistemas de recompensa de los gerentes de unidades de nego-
cio en contra del desempeño corporativo (Hermalin & Weisbach, 1998. Hoechle, Schmid,
Walter & Yermack, 2012), distorsiones en la localización de recursos entre divisiones
por pugnas internas de poder (Rajan, Servaes, & Zingales, 2000), disminución en los
precios de las acciones por anuncio de diversificación en las firmas (Manne, 1965), los
accionistas de firmas que llevan a cabo adquisición de otras firmas para diversificarse
de manera no relacionada, no se benefician de esas adquisiciones (Morck, Schleifer &
Vishny, 1990), las acciones de las firmas no diversificadas se tranzan con un descuento
frente a las firmas no diversificadas de sectores similares (Lang & Stulz, 1994; Berger &
Ofec, 1995; Mansi & Reeb, 2002).
No obstante todas las advertencias anteriores, existen muchas corporaciones que deciden
emprender diversificaciones no relacionadas en su plan de desarrollo de negocios. Las
razones para justificar tal nivel de diversificación no relacionada pueden ser varias: la bús-
queda de economías de escala y de alcance (Brush, 1996; Weston, 1970; Chandler, 1977),
economizar costos de transacción (Teece, 1982), para que los gerentes puedan reducir el
riesgo idiosincrático y capturar mayores beneficios privados (Aggarwal & Samwicic, 2003;
Amihud & Lev, 1981), para hacer más fácil la reasignación de activos entre unidades de
negocio (Gertner, Scharfstein & Stein, 1994), la diversificación le permite al gerente crear
una gran corporación ( Jensen, 1986) y hacerse más indispensable para manejarla (Shleifer
& Vishny, 1989), y para incrementar la capacidad de endeudamiento y los escudos fiscales
por diversificación del riesgo operativo (Lewellen, 1971; Khanna & Palepu, 2000; Lins &
Servaes, 2002; Zheng, 2017).
Este artículo se aparta de las anteriores justificaciones y hace un analisis retrospecti-
vo, antes de ser adquirido por Sab-Miller, del Grupo Empresarial Bavaria, para plantear
1 Se utiliza indistintamente el término diversicación y diversicación no relacionada para referirse a corporaciones que han hecho
inversiones en empresas con unidades de negocio que dieren en su objeto de negocio, pero que son controladas por deci-
siones que se toman desde una gerencia corporativa.
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