Decisiones de financiamiento en pymes: ?existen diferencias en funcion del tamano y la forma legal? - Vol. 32 Núm. 138, Enero 2016 - Estudios Gerenciales - Libros y Revistas - VLEX 641046217

Decisiones de financiamiento en pymes: ?existen diferencias en funcion del tamano y la forma legal?

AutorBriozzo, Anahi
CargoEnsayo

SME financing decisions: Are there differences depending on the size and legal form?

Decisoes de financiamento em PME: existem diferencas em funcao do tamanho e a forma juridica?

  1. Introduccion

    Estudiar a las pequenas y medianas empresas (pymes) como objeto de investigacion responde a distintos motivos; siguiendo a Storey (1994), estos pueden agruparse en el diseno de politicas, por un lado, y el avance en el conocimiento microeconomico en si mismo, por el otro.

    En el campo del diseno de politicas, si bien los pequenos empresarios enfatizan la necesidad de una solucion inmediata a los problemas de hoy, los programas disenados para apoyar a las pymes (en cuanto a innovacion, creacion de empleo, financiamiento) deben responder a politicas de largo plazo. Ademas, las decisiones de regulacion deben tomarse informada y cuidadosamente, ya que los intereses de los propietarios de las pequenas empresas no siempre coinciden con los intereses de la sociedad.

    Un aspecto ampliamente discutido en cuanto a decisiones de politica en el contexto de las pymes es el financiamiento de las pequenas empresas. Por ejemplo, en Inglaterra la discusion se remonta a 1931. En la Argentina, la Ley 24.467 del ano 1995 (1) tiene como objeto promover el desarrollo de estas empresas, y enuncia como primer instrumento de promocion el apoyo financiero mediante bonificacion de tasas.

    El desarrollo de politicas de apoyo financiero requiere del conocimiento de la poblacion objetivo, con el fin de disenar herramientas apropiadas y focalizadas para los distintos tipos de destinatarios. De esta forma, la pregunta de investigacion radica en identificar si las pymes pueden considerarse un grupo homogeneo en funcion de su tamano y forma legal, ya que estos son 2 aspectos que permiten clasificar a estas empresas a fines del diseno de politicas publicas de apoyo a este sector, de forma que se consideren las necesidades especificas de cada segmento de empresas. Por lo tanto, el objetivo del presente trabajo es analizar la existencia de caracteristicas diferenciales, en particular sobre las decisiones de financiamiento, en funcion del tamano de la empresa (medido a traves del numero de empleados) y su forma legal. Como se espera que estas 2 caracteristicas esten asociadas, interesa reconocer caracteristicas distintivas en funcion de la forma legal que no puedan identificarse en funcion del tamano. Las relaciones esperadas se definen empleando como marco teorico la jerarquia financiera, el trade-off y el enfoque de ciclo de vida.

    Para la variable tamano se considera la cantidad de empleados en planta permanente, realizando una adaptacion del criterio descrito por la Recomendacion 2003/361/EC de la Comision Europea. De esta forma, se define como micro a una empresa con menos de 10 empleados, pequena entre 10 y 50 empleados y mediana entre 51 y 200 empleados.

    Con respecto a la forma legal de las empresas, se distinguen 2 grupos: aquellas cuya forma de organizacion limita la responsabilidad patrimonial de los propietarios (Sociedades Anonimas [SA] y Sociedades de Responsabilidad Limitada [SRL], bajo la legislacion argentina), y aquellas que no (las formas legales restantes, como sociedades de hecho y firmas unipersonales) (2).

    El estudio empirico se realiza sobre una muestra de pymes radicadas en la ciudad de Bahia Blanca (Argentina), con datos recolectados entre julio y octubre del 2010. Se realizan test no parametricos sobre las variables cuantitativas y test de independencia sobre las variables categoricas.

    Los principales resultados coinciden con lo esperado. Las empresas de mayor tamano se caracterizan por ser mas antiguas y adoptar en mayor proporcion formas legales con responsabilidad limitada. A su vez, emplean con mayor frecuencia pasivos financieros, y estan mas familiarizadas con los creditos promocionales. Por otro lado, las empresas que adoptan formas legales con responsabilidad limitada se diferencian en la mayor profesionalizacion del management y en un mayor uso de creditos con garantias reales.

    El trabajo se encuentra organizado en 4 partes. Primero se presenta el marco teorico; a continuacion se describen la metodologia y los resultados, finalizando con las conclusiones.

  2. Marco teorico

    En esta seccion se presenta una revision de la literatura en torno a las decisiones de financiamiento, haciendo hincapie en los efectos de la formal legal y el tamano de la empresa. En la primera parte se presenta el marco teorico y los antecedentes empiricos vinculados a la teoria de la jerarquia financiera, donde se evidencia que las decisiones de financiamiento tienen una relacion con variables como el tamano, la reinversion y la antiguedad de la empresa. En la segunda parte se indaga sobre la teoria del trade-off y sus evidencias empiricas, vinculando variables como la forma legal, el sector y los costos de quiebra. En la tercera subseccion se aborda el enfoque del ciclo de vida y la relacion entre las formas de financiamiento y los atributos del empresario, como su edad, su aversion al riesgo, su nivel de educacion y sus objetivos en relacion con la empresa. Por ultimo, en la cuarta parte se vincula el objetivo del trabajo con las posturas teoricas presentadas y se compilan de manera resumida las relaciones esperadas entre las variables de interes del presente estudio.

    2.1. Teoria de la jerarquia financiera

    Las decisiones de financiamiento de las pequenas y medianas empresas tradicionalmente se han enmarcado dentro de la hipotesis de la jerarquia financiera (Donaldson, 1961; Myers y Majluf, 1984; Myers, 1984), la cual afirma que las empresas tienen un orden de preferencias en la decision de las fuentes de financiamiento. En particular, se presume que los propietarios y gerentes de las firmas poseen mas informacion sobre la situacion de las mismas, y prefieren mantener esa informacion privada. De esta manera, la utilizacion de fondos propios evita proporcionar al mercado informacion sobre la empresa. La jerarquia financiera enuncia que las decisiones de financiamiento priorizan los fondos internos, empezando por la retencion de beneficios, y sus decisiones transcurren seleccionando fuentes de financiamiento que signifiquen menores costos de agencia, originados en el hecho de compartir informacion interna con agentes externos a la empresa. En este sentido, luego de la retencion de beneficios, las empresas prefieren la emision de deuda antes que la emision de acciones, debido a los menores costos informativos que deben asumir.

    Barton y Matthews (1989) indican que las empresas pequenas pueden preferir los fondos internos para reducir la incertidumbre y minimizar el riesgo de perder el control de la empresa. Berger y Udell (1998) manifiestan que las pymes presentan un ciclo de crecimiento financiero al ritmo que se desarrolla su negocio, aumenta la experiencia y disminuye la opacidad informativa. Durante este ciclo, la empresa tiene necesidades financieras cambiantes y puede acceder a otras fuentes ademas de las internas (y las cercanas al empresario), como los capitales de riesgo, credito de instituciones financieras, primero a corto y despues a largo plazo (3), producto de la reduccion de las asimetrias de informacion. Este enfoque fue probado por Gregory, Rutherford, Oswald y Gardiner (2005) para pymes de Estados Unidos, quienes encontraron que el tamano, medido como numero de empleados (4), permite diferenciar entre empresas que utilizan fuentes de financiamiento interno de las que obtienen fondos externos a largo plazo o emiten acciones en el mercado de capitales. Sin embargo, no obtienen resultados concluyentes con respecto a la antiguedad de la empresa.

    Con relacion a la forma legal, Stiglitz y Weiss (1981) indican que la seleccion de proyectos riesgosos depende significativamente de la responsabilidad implicada. Bajo formas legales con responsabilidad limitada, los proyectos mas rentables y mas riesgosos tienden a ser elegidos.

    Teniendo en cuenta el marco de antecedentes presentado, se indican las relaciones esperadas, en primer lugar, en cuanto a diferenciacion por tamano. Se esperan asociaciones positivas entre tamano y a) antiguedad de la empresa y b) forma legal con responsabilidad limitada y negativa entre tamano y proporcion de utilidades que se reinvierten. La antiguedad indica la trayectoria de la empresa y su crecimiento acumulado (Berger y Udell, 1998), la formalizacion se incrementa con el tamano (Laeven y Woodruff, 2004; Briozzo y Vigier, 2008, 2009) y controlando por crecimiento, mayor reinversion implicaria preferencia por esta fuente (pecking order) (Myers, 1984).

    En cuanto a la diferenciacion por forma legal, se espera una asociacion positiva de la antiguedad con una forma legal del tipo SA o SRL, debido a la necesidad de formalizacion que implica la supervivencia a largo plazo y el crecimiento de la empresa. No se esperan diferencias significativas entre las firmas con relacion a la variable porcentaje de reinversion de utilidades.

    2.2. Teoria del trade-off

    El enfoque denominado trade-off postula que existe una estructura de capital optima que maximiza el valor de la empresa. Esta teoria considera que factores tales como los tributos, los costos de quiebra y los problemas de agencia actuan como ventajas y desventajas de endeudamiento y predice una estructura optima derivada de equilibrar los costos y beneficios de la emision de deuda y acciones. En particular, las asimetrias informativas, que dan origen a los problemas de agencia, son especialmente relevantes para las decisiones de financiamiento de las pymes. Al respecto, Ang (1991) y Chittenden, Hall y Hutchinson (1996) indican que los costos de monitoreo pueden ser particularmente altos para los proveedores de fondos externos debido a la escasez y a menudo baja calidad de la informacion interna en las pymes.

    Por otra parte, los bancos prefieren prestar los fondos en el corto plazo para maximizar la efectividad del monitoreo. De esta forma, Scott (1977) argumenta que...

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