La eficiencia media-varianza de un portafolio sobreponderado en acciones socialmente responsables de Mexico y Estados Unidos/The mean-variance efficiency of an overweight portfolio in socially responsible actions in Mexico and in United States/A eficiencia da variacao media de um portfolio sobrestimado em acoes socialmente responsaveis no Mexico e nos Estados Unidos. - Vol. 36 Núm. 154, Enero 2020 - Estudios Gerenciales - Libros y Revistas - VLEX 844008723

La eficiencia media-varianza de un portafolio sobreponderado en acciones socialmente responsables de Mexico y Estados Unidos/The mean-variance efficiency of an overweight portfolio in socially responsible actions in Mexico and in United States/A eficiencia da variacao media de um portfolio sobrestimado em acoes socialmente responsaveis no Mexico e nos Estados Unidos.

AutorMacias-Trejo, Luis Guadalupe
  1. Introduccion

    En la practica de la administracion de portafolios, el paso de la asignacion de activos (asset allocation) es fundamental durante el proceso de administracion (Bodie, Kane y Marcus, 2014). Este paso consiste en determinar que tipo de diversificacion se tendra en la cartera, ya sea en terminos geograficos (un portafolio global, con acciones de paises emergentes) o en terminos del estilo de inversion. Otra practica habitual, segun los objetivos establecidos por el administrador de la cartera, es determinar si se replica un indice o benchmark de mercado (administracion pasiva) o si se invierte en un portafolio que busque tener un mejor desempeno que dicho indice (administracion activa). Lo ultimo se logra, por lo general, al definir un portafolio diferente al que tiene la mayoria de los participantes en el mercado (que se aproxima al mencionado indice de mercado). Para poder realizar administracion activa, el gestor de la cartera debe definir el estilo de inversion del portafolio. Un ejemplo se da al determinar el nivel de inversion en acciones de baja, mediana o alta capitalizacion. Al definir niveles de inversion diferentes a los del indice de mercado en este tipo de acciones, se establece la correspondiente administracion activa, para mejorar el desempeno de la cartera administrada, con relacion al indice de referencia.

    Otra clasificacion del estilo de inversion muy comun es el correspondiente a determinar la diversificacion por sectores (industriales, consumo frecuente, financieros, etc.), con el fin de sobreponderar el nivel de inversion en acciones de los sectores que se espera tengan un mejor desempeno que el resto de los sectores en el mercado de interes. De manera analoga, se puede definir si se invierte en un indice o portafolio de acciones de tipo valor (acciones de empresas que pagan rendimientos por accion altos, aunque su incremento de precio sea bajo) o acciones de tipo crecimiento (acciones de empresas en desarrollo, cuyos rendimientos por accion y precio van al alza). Debido a las posibles clasificaciones de los estilos de inversion (Maggin, Tuttle, Pinto y McLeavey, 2007), estas no se expondran en detalle. Bastara, para fines de exposicion, citar las anteriores para mencionar las mas comunes en fondos de inversion y en fondos de inversion cotizados en bolsa (ETF, por su sigla en ingles de Exchange traded funds). Para una mayor referencia de los estilos, se puede tambien acudir a los reportes de analisis global de desempeno de fondos de inversion, publicados por la compania Lipper Funds (Refinitiv, 2018a). De todos los potenciales estilos de inversion ajenos a los previamente citados, resulta de interes un estilo emergente que se deriva del activismo social de la decada del setenta: la inversion socialmente responsable, inversion sustentable o inversion ESG (por la sigla en ingles de Environmental, Social and Governance).

    La inversion socialmente responsable (ISR) es una practica o estilo de inversion que se ha realizado por siglos. Los primeros antecedentes se dan con los preceptos de escritos espirituales como son la Tora, la Ley Sharia, los preceptos eticos de caminos como el hinduismo o el brahamanismo e incluso los codigos de etica de iglesias cristianas, desarrollados desde los siglos XVII y XVIII (Derwall, Koedijk y Ter-Horst, 2011).

    Es solo hasta la decada del setenta que se forma un concepto de responsabilidad social mas especifico y de aceptacion general. Esto se da ante las acciones activistas de muchos inversionistas durante los episodios de la guerra en Vietnam. El ejemplo mas simbolico (Derwall et al., 2011) se presenta con el complot que muchos inversionistas comenzaron a realizar contra la compania Dow Chemical (la inventora del napalm, que es un componente explosivo que arde bajo el agua). En anos posteriores, este tipo de practicas se extendio contra companias que promovian la desigualdad de derechos entre razas (apartheid) en Sudafrica y, en la decada del ochenta, se desarrollo una consciencia por el impacto ambiental que muchas companias generaron por sus actividades.

    Como resultado de estas practicas, surgieron muchos fondos de inversion que se dedicaron a excluir de su portafolio las acciones de companias con malas practicas sociales o ambientales. Por ejemplo, no invertian en empresas que producian o comercializaban bebidas alcoholicas, que estaban implicadas en algun negocio belico, que promovian la pornografia o que tenian bajos estandares de cuidado al medio ambiente. Un ejemplo de este tipo de fondos es el fondo PAX de los Estados Unidos.

    Es en este punto del contexto historico que la practica de invertir en empresas con altos estandares de cuidado en el impacto ambiental, social o de gobierno corporativo toma forma y popularidad de manera gradual. El interes por un adecuado gobierno corporativo surge a partir de los escandalos contables de muchas companias, siendo el mas conocido el de la compania energetica ENRON. Como resultado de esto, muchos inversionistas institucionales comenzaron a exigir una adecuada rendicion de cuentas en estas tres dimensiones (ESG), y es cuando muchos fondos de pensiones, como el fondo de pensiones de los trabajadores de California (CALPERS por sus siglas en ingles) o el fondo soberano de Noruega y de Suecia, comienzan a destinar su capital a acciones y deuda de empresas con altos estandares de impacto en estas dimensiones. Como resultado de esto, surge el interes por la inversion etica, socialmente responsable, ESG o sustentable.

    Cabe senalar que la ISR es un termino que se sugiere intimamente ligado a la responsabilidad social empresarial o a otras teorias propias de la responsabilidad social. Estas teorias suponen una discusion amplia sobre que debe entenderse como responsabilidad social, sustentabilidad o sostenibilidad. Como punto de partida teorico, es necesario senalar que esa discusion teorico-academica no se abordara en el presente articulo. Esto se fundamenta asi porque Baker y Nofsinger (2012), Hebb, Hawley, Hoepner, Neher y Wood (2015), Louche y Hebb (2014), Ransome y Sampford (2010) y Sparkes (2010) consideran que hablar de ISR es lo mismo que hablar de inversion sustentable, verde o ESG.

    La razon de esta afirmacion radica en el hecho de que el inversionista utiliza una metodologia de calificacion para definir cual es la calidad del impacto ambiental, social o de gobierno corporativo que una empresa tiene. Resultado de esta calificacion es que el inversionista decide que empresas incluir en su portafolio.

    Como resultado de esta practica, las principales bolsas del mundo (NYSE, NASDAQ, Tokio, Londres, Hong Kong, entre otras) han creado sus propios indices de desempeno que se conforman de acciones con altos niveles de calificacion ESG, medidas por empresas o calificadoras externas a estas bolsas. El primer caso y el mas famoso de estos indices es el Dow Jones Sustainability Index (DJSI) (Consolandi, Jaiswal-Dale, Poggiani y Vercelli, 2009). Siguiendo esa tendencia, otros indices, como el FTSE4Good o la familia de indices de MSCI, han salido al mercado.

    Para el caso especifico de Mexico, desde el ano 2008 se ha publicado y cuantificado el indice S&P/BMV IPC sustentable (IPCS), que se compone de las 35 empresas con mayor calificacion lograda con la metodologia desarrollada por la Bolsa Mexicana de Valores, con base en las tres dimensiones ESG previamente citadas (ambiental, social y gobierno corporativo). Como nota metodologica, tanto el DJSI como el IPCS siguen la forma de calificacion ESG en los terminos enunciados por Martins, Mata y Costa (2006), Caplan, Griswold y Jarvis (2013) y Vandekerckhove et

    al. (2012), gracias a que la compania Standard & Poors compro la compania Dow Jones Indices (S&P Dow Jones Indices LLC, 1983) y adquirio los derechos de propiedad intelectual y de calculo de todos los indices bursatiles de la Bolsa Mexicana de Valores (S&P Dow Jones Indices LLC y Bolsa Mexicana de Valores, 2017).

    Corno consecuencia del interes que ha despertado la ISR, se han propuesto dos teorias que explican el potencial comportamiento del inversionista socialmente responsable (Derwall et al., 2011): 1) la teoria de las acciones desechadas y 2) la teoria de los errores en las expectativas. La primera establece que el inversionista socialmente responsable esta en la disposicion de sacrificar rendimiento en su portafolio, a cambio de tener un nivel de ISR alto. La segunda establece que la ISR representa una oportunidad de inversion al no estar considerada en el conjunto de informacion que determina el precio de las acciones en el mercado.

    La segunda teoria no resulta materia de interes del presente trabajo, pues implicaria demostrar que se obtiene un mayor rendimiento con la ISR, en comparacion con un portafolio no etico o uno convencional, como es un indice de mercado conocido. Incluso, de una manera muy primaria, los propios folletos informativos de las companias que calculan y publican estos indices reclaman que los indices ISR que estiman suponen mejores resultados que la inversion convencional por medio de un benchmark como el IPC de la Bolsa Mexicana de Valores o el Standard & Poors 500 (S&P 500) de los principales mercados accionarios de Estados Unidos (Mexican stock exchange, 2006; S&P Dow Jones Indices LLC, 2019). Sin embargo, como muchas pruebas han demostrado, invertir en acciones del tipo ISR tiene un costo para el inversionista; incluso la inversion "pecaminosa" (con alto impacto ambiental o social negativos) resulta mas redituable (Hong y Kacperczyk, 2009).

    La mayor parte de los trabajos previos que compara el desempeno y la eficiencia...

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