Regulación y Autorregulación de la oferta pública de valores en Colombia 2008-2016 - Núm. 51, Enero 2019 - Revista de Derecho de la División de Ciencias Jurídicas - Libros y Revistas - VLEX 791687313

Regulación y Autorregulación de la oferta pública de valores en Colombia 2008-2016

Autor:Constanza Blanco-Barón
Cargo:Economista, especialista en Derecho Financiero y Bursátil, magíster en Estudios Políticos y Doctora en Sociología Jurídica e Instituciones Políticas
Páginas:152-186
RESUMEN

En este artículo se examina la eficacia de las reformas normativas al mercado de valores en Colombia entendida como el logro de los objetivos propuestos para su promulgación, y la participación del regulador y supervisor en este propósito, y si la regulación logró mejoras en la asignación de recursos en la economía, y por tanto en la eficiencia, entre 2008 y 2016. Partiendo de tres premisas como... (ver resumen completo)

 
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ARTÍCULO DE INVESTIGACIÓN RESEARCH ARTICLE

Regulación y autorregulación de la oferta pública de valores en Colombia, 2008-2016

Regulación y autorregulación de la oferta pública de valores en Colombia, 2008-2016

C O N S T A N Z A B L A N C O - B A R Ó N

Economista, especialista en Derecho Financiero y Bursátil, magíster en Estudios Políticos y

Doctora en Sociología Jurídica e Instituciones Políticas.

Profesora Titular Investigadora, Universidad Externado de Colombia.

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Resumen

En este artículo se examina la eficacia de las reformas normativas al mercado de valores en Colombia entendida como el logro de los objetivos propuestos para su promulgación, y la participación del regulador y supervisor en este propósito, y si la regulación logró mejoras en la asignación de recursos en la economía, y por tanto en la eficiencia, entre 2008 y 2016. Partiendo de tres premisas: el lugar eminentemente secundario del mercado de valores en el sistema financiero; la utilización de la regulación como principal instrumento de intervención del Estado en el mercado, y la coexistencia de la regulación y de la autorregulación, se pretende demostrar que la regulación tuvo una eficacia limitada y un resultado poco eficiente en la asignación de recursos financieros por el mercado, y que el papel primordial lo tomó la autorregulación en lo referente al desarrollo del mercado secundario.

P A L A B R A S C L A V E

regulación del mercado de valores; autorregulación; análisis económico de las normas; oferta pública de valores.

Abstract

This article exam the effectiveness and efficiency of the regulatory reforms to the Colombian securities market in the period 2008 to 2016. Effectiveness is understood as the achievement of the objectives proposed for the issuance of the regulation. Efficiency is assumed as the best allocation of resources in the economy, as a result of new rules. The article is based on three premises: securities market has extremely secondary place in the financial system; the regulation is the main instrument of intervention of the State in the market; and, regulation and self-regulation coexist. It aims to demonstrate that the regulation had limited effectiveness and a little efficiency in the issuance of traditional securities, but self-regulation took him the primary role in the development of the secondary market of new financial products.

K E Y W O R D S

regulation of securities markets, self-regulation, economic analysis of law, public offer of securities.

Fecha de recepción: 23 de enero de 2018 Fecha de aceptación: 14 de enero de 2019

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Regulación y autorregulación de la oferta pública de valores en Colombia, 2008-2016 Constanza Blanco-Barón

Después de la ceremonia [de la firma de la ley que estableció la SEC en Estados Unidos, el presidente] Roosevelt se acercó a

Pecora y le preguntó: Ahora que he firmado y promulgado este instrumento, ¿qué clase de ley será esta, Ferdinand? Pues será una buena o mala ley, dependiendo de las personas que la apliquen, fue la incisiva respuesta de Pecora.

Nadal, 2017

1. INTRODUCCIÓN

A pesar de las modificaciones efectuadas a la regulación, la oferta pública de valores en Colombia continúa teniendo las mismas características que han sido tradicionales en un mercado poco desarrollado, que sigue sufriendo las consecuencias de problemas estructurales ya identificados desde mediados de la década de los años 1990 o incluso antes. Aunque la regulación ha sido un instrumento utilizado para darle impulso a la importante fuente de financiación de la economía real que es la oferta de valores, desde una autoridad como es la Superintendencia Financiera de Colombia (SFC) se reconoce que las reformas no han sido útiles para atraer emisores al mercado de capitales (Portafolio, 2016).

Lo anterior además de que el mercado se enfrenta ahora a cambios en el ámbito internacional generados por la crisis financiera de 2008 y los consecuentes efectos en la recomposición de los sistemas financieros en general y de los mercados de capitales en particular. Igualmente, se han producido ajustes en las condiciones económicas internas del país, que muestran, entre otros resultados para Colombia para 2016: una mayor tasa de inflación, baja en el crecimiento de la economía, y revaluación del peso en relación con las divisas dada la caída de los precios de los commodities en el mercado internacional desde mediados de 2014 y la consecuente disminución de las exportaciones (Banco de la República, 2017). No obstante, un aspecto que podría resultar positivo en el comportamiento futuro de la oferta pública lo constituye un nuevo impulso a la integración regional que se dio con la creación del Mercado Integrado Latinoamericano (MILA) en 2011.

En su programa de mejora normativa, la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE) ha establecido la necesidad de revisar cuidadosamente la pertinencia de emitir nuevas normas, indicando que la intervención del Estado no es la panacea cuando se quieren resolver problemas de fallas de mercado, y que existen otras opciones como la autorregulación e incluso la co-regulación (OECD, 2012). En este contexto, resalta la frase en el epígrafe de este artículo, que se atribuye a Pecora, gestor de la ley que creó la Comisión de Valores y Bolsas de Estados Unidos (SEC por su sigla en inglés), lo que dio origen a la intervención del Estado en el mercado de valores en la tercera década del siglo XX: “una ley será buena o mala, dependiendo de las personas que la apliquen” (Nadal, 2017).

EDICIÓN 51: 152-186, 2019 UNIVERSIDAD DEL NORTE ISSN: 2145-9355 (on line)

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Lo anterior lleva a considerar tres aspectos: uno, la eficacia de las normas en su sentido amplio, esto es, si la regulación va a resolver las fallas de mercado, dando por entendido el cumplimiento de las normas por parte de los agentes (compliance), que lleva a un papel en cierta forma preventiva de la supervisión; dos, utilizando la definición restringida de eficacia que tiene que ver con la capacidad de las organizaciones de dar respuesta a los incumplimientos (Rubio, 2007,
p. 245), en una labor que puede ser fiscalizadora por parte de las autoridades competentes, y tres, si las normas son eficientes en el sentido de mejorar la asignación de recursos en la economía, según la acepción de Baldwin (2012). En otro sentido al de Pecora, en este artículo se considera que una norma es buena porque cumple con los objetivos para los cuales fue emitida.

En este contexto, el objetivo de este artículo es examinar la eficacia de las reformas normativas introducidas al mercado público de valores en Colombia entre 2008 y 2016, entendida como el logro de los objetivos propuestos para su promulgación, y la participación de regulador y supervisor en este propósito, y en este sentido, si la regulación logró mejoras en la asignación de recursos en la economía y por tanto en la eficiencia.

Para el análisis se parte de las siguientes premisas: en primer lugar, el sistema financiero no intermediado o mercado de valores ocupa un lugar eminentemente secundario dentro del sistema financiero; en segundo lugar, el instrumento primordial que ha utilizado el Estado para intervenir en el mercado de valores ha sido la regulación, la cual es justificada desde la perspectiva de la corrección de fallas de mercado, en particular las asimetrías de información; en tercer lugar, la regulación del mercado (interés público) coexiste con la autorregulación (interés privado, aunque regulado), y en esta última participan la bolsa de valores y los demás administradores de sistemas de negociación.

La hipótesis que se pretende demostrar en este artículo es que la regulación tuvo un impacto muy limitado en cuanto a eficacia en el mercado de valores en el período 2008 a 2016, así como en la eficiencia en la asignación de recursos de financiación por el mercado, y el papel primor-dial lo tomó la autorregulación en lo referente al desarrollo del mercado secundario, especial-mente en lo que concierne a la creación de nuevos productos financieros.

El método utilizado es la evaluación interdisciplinaria de tipo cualitativo de las normas que regulan la oferta pública de valores, tanto para el mercado primario como para el mercado secundario, con objeto de constatar (1) la eficacia de la regulación en su sentido amplio, dentro de un concepto de racionalidad material de la norma según la definición de (Morales, 2005), y
(2) la eficiencia de la regulación, definida por Baldwin (2012) como la generación de una mejor asignación de recursos en la economía, en este caso de financiamiento a través de la oferta pública de valores. Lo anterior en el marco del proyecto de investigación sobre seguimiento al marco institucional del mercado de valores en Colombia, que se entiende en el sentido de North

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(1993). El análisis se enriquece con la revisión de fuentes empíricas sobre el desempeño del mercado primario y secundario.

El artículo está estructurado así: la primera parte es esta introducción; en la segunda parte, se establece el marco teórico de la investigación; la tercera parte se divide en tres secciones, cada una de las cuales desarrolla un eje temático que corresponde a las tres premisas de las cuales parte el artículo; la cuarta corresponde a una revisión del MILA, y por último, se exponen algunas conclusiones.

2. MARCO TEÓRICO

Regulación es “el conjunto específico de medidas que son aplicadas a actividades socialmente valiosas”, o “la manera como el Estado ejerce influencia en actividades a través de incentivos económicos...

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